De aandelenmarkt heeft in 2022 een moeilijke start gemaakt. Sommige aandelen zijn sterker gedaald dan andere: Grafiek 1 laat zien hoe small caps in 2021 en in 2022 zijn achtergebleven bij large caps, althans gemeten aan de hand van Russell-indices. Een diepere analyse laat echter zien dat een subgroep van smallcapaandelen verantwoordelijk was voor een groot deel van deze underperformance. Aandelen van kleine bedrijven met hoge waarderingen (dit worden groei-aandelen genoemd) die geld verliezen of weinig winst genereren, kunnen een rem zetten op jouw rendement.

Grafiek 1: Rendementsontwikkeling Russell 1000 vs. Russell 2000

De ondernemingen die de grootste negatieve invloed hebben op de prestaties van de Russell 2000 Index in 2021 hebben een gemeenschappelijk kenmerk: ze hebben lage tot negatieve winsten en worden verhandeld tegen hoge relatieve prijzen. Begin 2021 had elk van de vijf bedrijven in grafiek 2 het voorbije jaar negatieve winsten geboekt en werden ze verhandeld tegen koers-boekhoudratio’s die hen in het hoogste relatieve prijskwartiel van de markt plaatsten.

Grafiek 2: De top5 aandelen van de Russell 2000 index die in 2021 de grootste verliezen realiseerden

Als we breder kijken, zien we negatieve 2021 rendementen voor veel small caps met een lage winstgevendheid – in het bijzonder groeiaandelen met een lage winstgevendheid, zoals te zien is in de Panelen A en B van figuur 3.

Figuur 3, panel A: Russell 2000 Index, percentielen marktkapitalisatie

Deze aandelen waren in 2021 veruit het slechtst presterende segment onder de small caps. Dit volgt op een periode van vier jaar waarin deze ondernemingen beter presteerden dan andere small caps, waardoor sommige beleggers zich afvroegen of het niet achterhaald was om bij beleggingsbeslissingen te kijken naar waardering en winstgevendheid.

Figuur 3 panel B: Russell 2000 Index, percentielen marktkapitalisatie

Als wij echter over de decennia heen naar de rendementen op de wereldmarkten kijken, stellen wij vast dat small-cap groeiaandelen met een lage winstgevendheid op lange termijn meestal ondermaats presteren. En dat heeft een goede reden. Vanuit een waarderingsperspectief is veel betalen voor een bedrijf dat weinig winst maakt een goed teken van een zeer lage discontovoet, en dus een laag verwacht rendement voor de belegger. Onderzoek heeft aangetoond dat wanneer aandelen worden onderzocht op basis van hun omvang, koers/boekwaarde en winstgevendheid, small cap aandelen met de laagste winstgevendheid en de hoogste relatieve prijs de laagste historische rendementen hebben ervaren. Door te proberen deze aandelen te vermijden, kan men het verwachte rendement van een small cap portefeuille verbeteren. In een commentaar op het onderzoek naar deze aandelen zei professor Robert Novy-Marx:

“De kleine onrendabele groeiportefeuilles zijn … veel minder dan de som van hun delen. Ze doen het gewoon zo slecht in de gegevens. “

EBI Capital probeert deze aandelen te vermijden in onze portefeuilles die beleggen in small caps, zoals de aandelen die worden getoond in figuur 4. En hoewel dit niet de enige manier is waarop onze wetenschappelijk onderbouwde strategie op lange termijn waarde probeert toe te voegen, voegt 2021 een jaar toe aan het leveren van beleggingsoplossingen die het beter hebben gedaan dan vergelijkbare fondsen en indexfondsen.

Voor de invulling gebruikt EBI Capital de beroemde fondsen van Dimensional. Hieronder kun je zien dat de fondsen tot de top van de markt behoren. Wat ook duidelijk is dat een academisch aanpak een aantoonbaar beter rendement oplevert dan indexfondsen en ETF’s. Dat is vermogensbeheer met Nobelprijs winnaars aan je zijde!

Bronnen

Zie Eugene F. Fama en Kenneth R. French, “A Five-Factor Asset Pricing Model,” Journal of Financial Economics 116, no.1 (2015): 1-22.

“Episode 149: Professor Robert Novy-Marx-The Other Side of Value,” 13 mei 2021, in Rational Reminder, podcast.

Gemiddelde Indexfonds Plaatsing wordt verstrekt waar indexfonds(en) met een Morningstar 1 of 10-Year Total Return Absolute Category Rank bestaan in de categorie op de einddatum van de periode.

Jan de Vries

Jan is founding partner van EBI Capital. Binnen EBI Capital is Jan verantwoordelijk voor de wetenschappelijk onderbouwde beleggingsfilosofie.

jan@ebicapital.nl
06 – 46 44 51 48

Heb je vragen of wil je reageren op dit artikel? Schroom niet om contact met ons op te nemen!