Modellen kunnen beknellen
Kijkt u naar het weerbericht? Dan hanteert u een model – wie had dat gedacht? Modellen kunnen weliswaar nuttig zijn om inzichten te krijgen die ons de juiste beslissingen helpen te nemen, maar zijn inherent onvolledige vereenvoudigingen van de realiteit. In de beleggerswereld zijn factormodellen een vaak terugkerend gespreksonderwerp. Deze producten, die vaak worden verkocht als smart-bèta-strategieën, zijn gebaseerd op onderliggende modellen met beperkingen waar veel beleggers zich misschien niet bewust van zijn.
Laten we het concept wat toelichten met een alledaags voorbeeld van een model: een weerbericht. Een meteoroloog verwerkt de gegevens over de weersomstandigheden van nu en uit het verleden op basis van een aantal veronderstellingen, om dan bij benadering uit te maken wat voor weer de toekomst ons brengt. Dit model kan u helpen te beslissen of u uw huis in de ochtend met een paraplu in de hand verlaat. Maar zoals iedereen weet die al eens zonder paraplu door een regenbui is overvallen, komen we vaak in een andere realiteit terecht dan ons model heeft voorspeld.
In het beleggingsbeheer worden modellen gehanteerd om inzichten te krijgen waarmee beleggingsbeslissingen kunnen worden onderbouwd. Financiële onderzoekers zoeken vaak naar nieuwe modellen om vragen te beantwoorden zoals: ‘Wat levert rendement op?’ Deze modellen worden vaak aangeprezen als complex en verfijnd, en zorgen voor discussies over wie het beste model heeft. Het kan nuttig zijn voor beleggers die beleggingsstrategieën evalueren, om te begrijpen dat de realiteit van de markten, net als het weer, niet volledig kan worden verklaard aan de hand van een model. Vandaar dat beleggers sceptisch moeten zijn tegenover elke aanpak waarvoor veel vertrouwen in niets anders dan een model wordt vereist.
LET OP DE KLOOF TUSSEN MODEL EN DE WERKELIJKHEID
Net als bij weerberichten worden in beleggingsmodellen gegevens van uiteenlopende bronnen gebruikt. In plaats van barometerdruk of windkracht, werken beleggingsmodellen met variabelen als het verwacht rendement of de volatiliteit van uiteenlopende effecten. Zo wordt in een bepaald beleggingsmodel op basis van dergelijke invoergegevens misschien een ‘optimale’ mix van effecten aanbevolen op basis van de verwachte interactie tussen deze kenmerken na verloop van tijd. Gebruikers moeten echter oppassen, want ook voor modellen geldt: stop er rotzooi in, en er komt rotzooi uit. Met andere woorden: de output van een model kan slechts zo goed zijn als de input. Slechte uitgangspunten kunnen slechte adviezen opleveren.
Maar zelfs met verantwoorde uitgangspunten loopt een gebruiker die te veel vertrouwd op inherent onnauwkeurige input nog steeds gevaar op ongewone resultaten. Daarom vinden wij dat financieel onderzoek slechts tot leven kan worden gebracht met voorzichtigheid bij de gebruiker en een scherp besef van de beperkingen, zodat kan worden uitgemaakt wanneer en hoe het model kan worden toegepast.
Geen enkel model is een volmaakte weergave van de realiteit. In plaats van ons af te vragen: ‘Klopt het model wel of niet?’ (en altijd een onjuist antwoord te krijgen), kunnen we beter vragen: ‘Welk inzicht in de wereld verschaft dit model mij?’ of nog anders: ‘In welke opzichten kan het model ongelijk hebben?’ En wat heeft een belegger nu met deze kennis? Bij het beoordelen van verschillende beleggingsmethoden is het een belangrijke eerste stap om vast te stellen in hoeverre de fondsmanager in staat is om de ideeën die voortkomen uit de modellen doeltreffend te toetsen en om te zetten in toepassingen voor de echte wereld. Wie deze stap zet, verlangt beoordelingsvermogen van de beheerder; een belegger die een beheerder inhuurt om de kloof tussen een model en de werkelijkheid te overbruggen stelt dus heel wat vertrouwen in die beheerder.
De transparantie in sommige soorten beheer zoals traditionele indexfondsen vereist weinig vertrouwen bij beleggers, omdat het model vaak zeer eenvoudig is. Er kan gemakkelijk worden beoordeeld of een fonds het rendement van de index haalt. Wie genoegen neemt met dit niveau van mechanische transparantie, waarin replicatie van de index voor alles gaat, betaalt daarvoor een prijs: hij ziet af van het potentieel tot hoger rendement.
Bij minder transparante en ingewikkeldere beheermethoden, zoals bij veel actieve of complexe kwantitatieve strategieën, is veel meer betrouwbaarheid vereist. Beleggers moeten kijken hoe de betrokken beheerders modellen hanteren en zich afvragen hoe de doeltreffendheid van de toepassing ervan kan worden beoordeeld. Daarbij moeten zij goed opletten hoe een dergelijke strategie wordt ingezet. Om Nobelprijswinnaar Robert Merton te citeren: de succesvolle toepassing van een model is ‘10% inspiratie en 90% transpiratie.’ Met andere woorden: een goed idee hebben is pas het begin. De grootste uitdaging voor een succesvol idee is om dat idee daadwerkelijk uit te voeren en te doen functioneren.
Uiteindelijk moet onderscheid worden gemaakt tussen het blindelings volgen van een model en dit oordeelkundig gebruiken als leidraad voor uw beslissingen. Als beleggers de heisa over de “laatste en beste” beleggingsproducten kunnen negeren en uitmaken in welke aanpak een gezond beoordelingsvermogen met bedachtzame uitvoering wordt gecombineerd, kunnen zij de waarschijnlijkheid van een positieve beleggingservaring verhogen.
Jan de Vries
Jan is founding partner van EBI Capital. Binnen EBI Capital is Jan verantwoordelijk voor de wetenschappelijk onderbouwde beleggingsfilosofie.
jan@ebicapital.nl
06 – 46 44 51 48
Heb je vragen of wil je reageren op dit artikel? Schroom niet om contact met ons op te nemen!