Indexbeleggen is een zeer populaire beleggingsstrategie. Terecht, vinden wij. Dat was voor ons reden om – als eerste Nederlandse beleggingsonderneming – indexbeleggen als beleggingsfilosofie te omarmen. Indexbeleggen kenmerkt zich o.a. door lage kosten, een cruciaal kenmerk voor een succesvolle beleggingservaring. Ondanks de lage kosten van ETF’s en indexfondsen zijn wij – in 2012 – overgestapt naar ‘evidence-based’ beleggen. De totale beleggingskosten zijn bij ‘evidence-based’ beleggen namelijk lager dan bij indexbeleggen.

Bij indexbeleggen wordt gebruik gemaakt van ETF’s en indexfondsen. Het doel van deze beleggingsinstrumenten is het zo accuraat mogelijk volgen van een index. En dit is relatief eenvoudig te realiseren door exact de wegingen van de index na te bootsen. Dus als bijvoorbeeld de weging van Shell in een bekende index als de AEX-index 16% bedraagt, dan zal een AEX-ETF ook voor 16% in Shell beleggen.

Elke index dient uiteraard te worden onderhouden.  Dat betekent dat er een moment komt dat de index wordt aangepast. De aanpassing zal plaatsvinden conform de vastgestelde indexregels. Vaak gebeurt dit op jaarbasis maar soms vinden de aanpassingen op kwartaal – of maandbasis plaats. Tijdens deze aanpassing worden de wegingen van de onderliggende beleggingsobjecten opnieuw bepaald. Dat betekent dat sommige beleggingsobjecten een grotere weging krijgen en andere juist een lagere weging of helemaal uit de index verdwijnen.

Een voorbeeld: De aanpassing van de AEX- en AMX-index

Ieder jaar past men op de derde vrijdag van maart na het slot van de handel de samenstelling van beide indices en de weging van de individuele fondsen aan. De AEX-index is de totale beurswaarde van de fondsen die deel uit maken van deze index gedeeld door een getal (de divisor) om de waarde van de index aan te laten sluiten op de laatste slotkoersen voorafgaande aan een wijziging van de samenstelling van de index. Van de beurswaarde wordt alleen het percentage aandelen of certificaten van aandelen dat daadwerkelijk op de markt verhandelbaar is (de free float) meegeteld. Voor de grootste fondsen (Royal Dutch en Unilever) is er een capping factor (plafond).

Elk indexfonds of ETF dat een index volgt, zal zo dicht mogelijk bij het aanpassingsmoment de onderliggende beleggingen aan- of verkopen. Elk verschil in de koers ten opzichte van de indexaanpassing zal namelijk resulteren in een performanceverschil. Dit wordt met een duur woord de ‘tracking error’ genoemd. Het doel van indexfondsen en ETF’s is om de ‘tracking error’ te minimaliseren.

Het resultaat is dat alle indexfondsen en ETF’s op hetzelfde moment de aanpassingen in hun portefeuilles doorvoeren. Omdat er binnen deze fondsen enorm veel gelden worden beheerd is het resultaat dat er rond het aanpassingsmoment van de index een enorme omzetpiek zichtbaar wordt.

Hoe dat in de praktijk eruit ziet, laat onderstaande grafiek duidelijk zien. Van een tweetal bekende indices is duidelijk zichtbaar dat op het moment van indexaanpassing (reconstitution) er een grote piek in handelsvolume zichtbaar is. Deze piek wordt veroorzaakt door de ‘verplichte’ aan- en verkopen van ETF’s en indexfondsen die deze indices zo goed mogelijk proberen te volgen.

Wie is de tegenpartij bij de verplichte aan- en verkopen?

Voor elke onderliggende waarde waarbij de weging wordt aangepast zal er uiteraard voldoende liquiditeit aanwezig moeten zijn. De indexfondsen en ETF’s zullen andere beleggers bereid moeten zien te krijgen om als tegenpartij op te willen treden. Deze tegenpartijen zijn professionele beleggers die feitelijk inspelen op de indexaanpassingen die komen gaan. Zij verschaffen dus de liquiditeit!

Stel je voor dat je gegarandeerd weet dat een belegger op een van te voren bekende datum en tijdstip bepaalde aandelen moet kopen en verkopen. Dan kun je hiervan profiteren.

De liquiditeitsverschaffers kopen van te voren al de beleggingen op die een hogere weging in de index krijgen en verkopen beleggingen die een lagere weging in de index krijgen. Dit zorgt ervoor dat beleggingsobjecten die een hogere weging krijgen met een prijsopdrijvend effect te maken krijgen en beleggingsobjecten die een lagere weging krijgen of helemaal geen weging meer hebben, te maken krijgen met een koers verlagend effect. De liquiditeitverschaffers vragen hier uiteraard een beloning voor. De beloning bestaat uit het koersverschil waarmee de liquiditeitsverschaffers hun positie hebben verkregen en uiteindelijk overdragen aan de betreffende ETF of indexfonds. 

Na de indexaanpassing blijkt uit onderzoek dat de koersen een tegenovergesteld effect gaan vertonen. Beleggingobjecten die verwijderd zijn uit de index of een lagere weging hebben gekregen gaan ‘outperformen’ en beleggingsobjecten die zijn opgenomen in de index of een hogere weging hebben gekregen gaan ‘underperformen’.

Hoe dat er uit ziet, laat onderstaande grafiek zien. Hier kan je zien dat voorafgaand aan het moment van de indexaanpassing de aandelen die worden opgenomen, relatief beter gaan presteren. Na de indexaanpassing zien we juist het tegenovergestelde effect.

De ‘onzichtbare kosten bedragen 0,21% tot 1,25% (!) per jaar

De vraag is uiteraard hoe hoog deze onzichtbare kosten kunnen oplopen voor indexbeleggers? Meerdere wetenschappelijke studies hebben antwoord op deze vraag gegeven.

In de studie ‘petajisto_2011_jef_-_hidden_cost_for_index_funds‘ van Antti Petajisto dat gepubliceerd is in de ‘Journal of Empirical Finance’ luidt de conclusie dat in een liquide index, zoals bijvoorbeeld de S&P index, de kosten begroot kunnen worden op 0,21% tot 0,28% per jaar. Bij de Russell 2000 index die minder liquide is, worden de jaarlijkse kosten geschat op 0,38% tot 0,77%.

Bij indices waarin belegd wordt in aandelen van kleine ondernemingen (de zogenaamde small-cap aandelen) en aandelen van de opkomende markten, kunnen de kosten zelfs oplopen tot 1,25% per jaar.

De hoogte van deze onzichtbare kosten zijn vaak hoger dan de beheerkosten van de ETF of indexfonds dat een index volgt.

Conclusie

Indexbeleggen is de afgelopen decennia sterk gegroeid. Hoewel indexfondsen doorgaans lagere kostenratio’s bieden dan actief beheerde fondsen, tonen studies aan dat er onzichtbare kosten verbonden zijn aan het rigide volgen van een index. Beleggers in indexfondsen kopen uiteindelijk toevoegingen aan de index tegen hoge prijzen en verkopen onttrekkingen uit de index tegen lage prijzen. Dit is een kenmerk van indexbeleggen dat leidt tot hogere beleggingskosten.

Deze kosten zijn te voorkomen door niet star een index te volgen doch flexibiliteit en efficiëntie in portefeuilleontwerp toe te passen. Een systematisch dagelijks beleggingsproces dat doordacht en flexibel herbalanceert, helpt beleggers bij het terugdringen van onzichtbare kosten, terwijl het toch veel van de voordelen van indexbeleggen biedt. Dat is wat ‘evidence-based’ beleggen in de praktijk brengt.

De totale beleggingskosten bij evidence-based beleggen zijn lager dan de totale kosten bij indexbeleggen. Een belangrijke argument om daarom te kiezen voor EBI Capital. De vermogensbeheerder met Nobelprijswinnaars aan je zijde.

Jan de Vries

Jan is founding partner van EBI Capital. Binnen EBI Capital is Jan verantwoordelijk voor de wetenschappelijk onderbouwde beleggingsfilosofie.

jan@ebicapital.nl
06 – 46 44 51 48

Heb je vragen of wil je reageren op dit artikel? Schroom niet om contact met ons op te nemen!