Het indexfonds bestaat 50 jaar

Het eerste indexfonds debuteerde op 1 juli 1971. In tegenstelling tot wat veel mensen denken was het niet John Bogle van Vanguard dat het eerste indexfonds lanceerde. Dat vond namelijk plaats in 1976, vijf jaar later. Bogle introduceerde dat jaar het eerste geïndexeerde beleggingsfonds.

Een beetje geschiedenis

In het januari 1960 nummer van het Financial Analysts Journal publiceerden Edward Renshaw en Paul Feldstein een artikel getiteld, “The Case for an Unmanaged Investment Company.”

Het fundamentele probleem waarmee individuele beleggers in 1960 werden geconfronteerd, was dat er te veel beleggingsfondsen waren: meer dan 250. “Met zoveel keuze,” schreven de auteurs, “lijkt het niet waarschijnlijk dat de onervaren belegger of de persoon die tijd en informatie mist om zijn eigen portefeuille te overzien, beter in staat zal zijn om een beter dan gemiddelde portefeuille van fondsaanbieders te kiezen.”

Beleggingsfondsen zijn in het leven geroepen om het de gemiddelde mens, zoals u en ik, gemakkelijker te maken. Ze zorgden voor een gemakkelijke diversificatie, waardoor het hele beleggingsproces eenvoudiger werd. Individuele beleggers hoefden niet langer een portefeuille van aandelen samen te stellen. Zij konden in plaats daarvan aandelen in beleggingsfondsen kopen, en de beheerder van het beleggingsfonds zorgde voor de rest. Zo gemakkelijk!

Maar met 250 fondsen om uit te kiezen in 1960, stak de paradox van de keuze weer de kop op. Hoe kon de doorsnee burger weten welk fonds hij moest kopen? De oplossing die in dit onderzoek werd voorgesteld was een “onbeheerde beleggingsportefeuille”, één die niet probeerde de markt te verslaan, maar alleen probeerde de markt te evenaren. “Hoewel beleggen in de Dow Jones Industrial Average bijvoorbeeld zou betekenen dat men afziet van de mogelijkheid om het beter te doen dan het gemiddelde,” schreven de auteurs, “zou het ook betekenen dat de belegger er zeker van zou zijn dat hij het nooit significant slechter zou doen.”

In het rapport wordt er ook op gewezen dat een onbeheerd fonds andere voordelen zou bieden, zoals lagere kosten en psychologisch comfort. De conclusie van de auteurs zal iedereen bekend in de oren klinken die ooit een artikel of boek heeft gelezen waarin de deugden van indexfondsen worden geprezen. “Het bewijsmateriaal dat in dit artikel wordt gepresenteerd, ondersteunt het standpunt dat de gemiddelde belegger in beleggingsfondsen beter af zou zijn als een representatief marktgemiddelde zou worden gevolgd.

Achteraf gezien, weten we dat Renshaw en Feldstein vooruitziend waren. Ze waren iets op het spoor. Maar op dat moment leek hun idee vergezocht. De tegenargumenten lieten dan niet lang op zich wachten. Het mei 1960 nummer van de Financial Analysts Journal bevatte een tegenargument van ene John B. Armstrong. Armstrong’s artikel – getiteld “The Case for Mutual Fund Management” pleitte fel tegen onbeheerde beleggingsfondsen. 

“Marktgemiddelden kunnen een gevaarlijk instrument zijn om de resultaten van beleggingfondsen te evalueren,” schreef Armstrong. Bovendien, zei hij, zelfs als we de premisse van het eerdere artikel zouden aanvaarden – wat hij niet bereid was te doen – “lijkt dit argument op praktische gronden misleidend.” Het onderhouden van een onbeheerd beleggingsfonds zou een nachtmerrie zijn. De kosten zouden hoog zijn. En bovendien, de technologie (in 1960) om zo’n fonds te beheren bestond nog niet.

En bovendien, zei Armstrong, “is het idee van een ‘onbeheerd fonds’ al eerder geprobeerd, en niet succesvol bevonden.” In het begin van de jaren dertig was een soort proto-indexfonds korte tijd populair (goed voor 80% van alle beleggingen in beleggingsfondsen in 1931!) voordat het als “onwenselijk” werd opgegeven.

“De zorgvuldige en voorzichtige financieel analist realiseert zich bovendien heel goed dat beleggen een kunst is – geen wetenschap,” concludeerde Armstrong. Om deze reden – en vele andere – moeten individuele beleggers erop vertrouwen dat ze in beheerde beleggingsfondsen beleggen. Dus, wie was de auteur van dit stuk? Wie was John B. Armstrong? Zijn echte naam was John Bogle, en hij was een assistent-manager voor Wellington Management Company. Bogle’s artikel werd genomineerd voor de industrieprijs in 1960. Mensen vonden het stuk geweldig.

De start van het indexfonds

Bogle hield misschien niet van het idee van onbeheerde beleggingsfondsen, maar andere mensen wel. Ondanks de aanval bleef het idee belangstelling wekken. John Andrew “Mac” McQuown, een werktuigbouwkundig ingenieur die als een van de eersten computers inzette om gegevens over aandelen te kraken, zette zich ervoor in. In de jaren ’60 ging hij werken bij Wells Fargo, waar hij het “Investment Decision Making Project” leidde. Zijn groep trok meerdere academici aan aan die direct of indirect verbonden waren met de Universiteit van Chicago. Onder hen bevond zich Eugene Fama, die voor het eerst de Efficiënte Markthypothese formuleerde, evenals Robert Merton, Fischer Black en Myron Scholes, die een revolutie ontketenden in de prijsbepaling van opties.

Deze groep deed uiteindelijk onderzoek naar de prestaties van pensioenfondsen, waardoor McQuown zich afvroeg of er een manier was om een passief fonds te creëren dat eenvoudigweg de markt nabootste. Maar toen het concept van het indexfonds vorm kreeg, ontstond er binnen Wells Fargo een enorme controverse. In een interview gepubliceerd door de Universiteit van Chicago, herinnerde McQuown zich een scepticus die zei: “Dit kan onmogelijk juist zijn. We geven al dit geld uit aan analisten en al deze analyse tools en u zegt dat het enige wat we echt moeten doen is de S&P 500 kopen?”

Terwijl het team van de heer McQuown manieren uitwerkte om de index te volgen zonder hoge kosten te moeten betalen, benaderde een andere professor van de Universiteit van Chicago, Keith Shwayder, het team van Wells Fargo in de hoop dat zij een portefeuille konden samenstellen die de hele markt volgde. Dit was niet academisch: Shwayder maakte deel uit van de familie die Samsonite Luggage bezat, en hij wilde $6 miljoen van de pensioenactiva van het bedrijf in een nieuw indexfonds stoppen. Het was inmiidels 1971. In eerste instantie stelde het team van Wells Fargo een fonds samen dat alle aandelen volgde die op de New York Stock Exchange werden verhandeld. Dit bleek onpraktisch – “een nachtmerrie”, herinnerde een teamlid zich later – en uiteindelijk creëerden ze een fonds dat eenvoudigweg de Standard & Poor’s 500 volgde. Twee andere institutionele indexfondsen doken rond die tijd op: Batterymarch Financial Management; American National Bank. Deze andere bedrijven hielpen het idee van sampling te promoten: het aanhouden van een selectie van representatieve aandelen in een bepaalde index in plaats van elk afzonderlijk aandeel.

Deze vroege ondernemingen kenden succes en trokken nieuwe institutionele investeerders aan. Een van de grootste bekeerlingen was AT&T. Het bedrijf voerde uitgebreide onderzoeken uit naar zijn pensioenfondsbeheerders en ontdekte dat slechts 20% van hen beter presteerde dan de S&P 500. Deze onthulling was voor AT&T aanleiding om 120 miljoen dollar te stoppen in de drie bestaande indexfondsen. Tegelijkertijd begonnen Ford en Exxon geld over te hevelen naar interne indexfondsen die deze bedrijven hadden opgezet en beheerden.

De opkomst van de indexfondsen begon de angst op Wall Street aan te wakkeren. Een niet met name genoemde effectenanalist die voor een bank in Boston werkte, werd in november 1975 geciteerd: “Ik hoop dat die verdomde dingen mislukken, want als ze dat niet doen, betekent dat de banen van een heleboel goede analisten en portefeuillebeheerders zullen verdwijnen.”

Maar op dat moment hadden gewone beleggers nog geen toegang tot indexfondsen, en de dreiging leek nog steeds minimaal. In augustus daaropvolgend schreef de econoom Paul Samuelson een artikel in Newsweek waarin hij klaagde dat kleine beleggers geen toegang hadden tot indexfondsen. Hij was niettemin hoopvol: “Ik vermoed dat de toekomst dergelijke nieuwe en handige instrumenten zal brengen.”

De toekomst kwam twee weken later, toen John Bogle formeel het indexfonds van Vanguard lanceerde. En de dingen zijn nooit meer hetzelfde geweest.

Eind 2020 was 23,9 biljoen dollar belegd in beleggingsfondsen en 5,4 biljoen dollar in exchange-traded funds (ETF’s), volgens het Investment Company Fact Book van 2021. Hoewel het grootste deel van dat geld nog steeds actief wordt beheerd, is het geïndexeerde aandeel van deze beide categorieën samen gestegen van 8% in 2000 naar 19% in 2010 tot 40% aan het einde van 2020, volgens mijn berekeningen.

Actief vs. geïndexeerd vermogen, 1993 tot 2020

De passieve trend zal zich voortzetten

Hoewel de groei van de indexbeleggen aanzienlijk is, vertelt dit niet het volledige verhaal. De stromen in en uit de fondsen tonen een toenemende voorkeur van beleggers voor indexfondsen ten nadele van actieve beheerders. Actief beheerde beleggingsfondsen hebben sinds 2014 elk jaar een uitstroom gezien, terwijl indexfondsen in al die jaren op één na een instroom hebben geregistreerd, een trend die in feite teruggaat tot 1993.

McQuown en zijn collega-baanbrekers van weleer kunnen zeker trots zijn op hun prestatie en de revolutie die het heeft voortgebracht. Een revolutie waar wij al sinds 2005 in geloofden. 

Jan de Vries

Jan is founding partner van EBI Capital. Binnen EBI Capital is Jan verantwoordelijk voor de wetenschappelijk onderbouwde beleggingsfilosofie.

jan@ebicapital.nl
06 – 46 44 51 48

Heb je vragen of wil je reageren op dit artikel? Schroom niet om contact met ons op te nemen!