Private Equity: Een praktijkvoorbeeld over tegenvallende rendementen

Private equity verkoopt aan zichzelf: het ongemakkelijke verhaal achter de glimmende rendementen

Stel je voor: je verkoopt je huis. Je vindt een koper, onderhandelt over de prijs en tekent het contract. Alleen is de koper… jijzelf. Je hebt zojuist je huis aan jezelf verkocht en dit een succesvolle transactie genoemd.

Klinkt absurd? Welkom in de wereld van private equity anno 2025.

Recentelijk werd David Lloyd Leisure – die luxe sportschoolketen met eucalyptusgeur in de handdoeken – verkocht door de eigenaar, private equity-firma TDR Capital. De koper? Een ander onderdeel van… TDR Capital. Dit gebeurde via een zogeheten ‘continuation vehicle’, een speciale constructie die deels werd gefinancierd door CVC, wat natuurlijk óók weer een private equity-firma is.

Als je nu denkt: “hier klopt iets niet”, dan ben je niet de enige. Dit is geen slimme financiële truc. Dit is een teken van pure wanhoop.

En het gebeurt steeds vaker. Volgens zakenbank Jefferies was in de eerste helft van 2025 maar liefst 19% van alle verkopen door private equity-firma’s zo’n circulaire transactie. Een stijging van 60% ten opzichte van het jaar ervoor. We hebben het hier niet over een paar vreemde deals, maar over tientallen miljarden die rondgaan in transacties die meer lijken op een stoelendans op een kinderfeestje.

De echte vraag is niet waarom David Lloyd aan zichzelf werd verkocht. De vraag is: waarom is dit normaal geworden? En wat zegt dit over een industrie die biljoenen beheert, waaronder een flink deel van jouw pensioengeld?

De crisis waar niemand over praat: een onverkoopbare voorraad van $3,2 biljoen

Private equity-bedrijven zitten op een berg van $3,2 biljoen aan bedrijven die ze niet verkocht krijgen. Laat dat getal even bezinken. Drie komma twee biljoen dollar.

Volgens een analyse van Bain & Company gaat het om ongeveer 12.000 bedrijven die vastzitten in private equity-portefeuilles. Ter vergelijking: in de hele Verenigde Staten zijn er ‘slechts’ 4.000 beursgenoteerde bedrijven. Private equity heeft dus drie keer zoveel bedrijven in de ‘opslag’ staan als er op de Amerikaanse beurzen worden verhandeld. En ze vinden er geen kopers voor.

De gemiddelde periode dat een bedrijf in portefeuille wordt gehouden, is opgelopen tot meer dan acht jaar. Dat is bijna het dubbele van de historische norm van vier tot vijf jaar. Elk jaar belooft de industrie dat “volgend jaar” de verkopen weer op gang komen. En elk jaar blijft die belofte uit.

Het systeem zit niet zomaar even verstopt. De leidingen zijn stuk.

Het geheim achter het succes: geleend geld, geen genialiteit

Decennialang leek private equity de kip met de gouden eieren. Hoe deden ze dat? De firma’s zelf praten graag over hun ‘operationele genialiteit’, maar de realiteit is minder glamoureus.

Uit data van zowel Bain & Company als McKinsey blijkt dat ongeveer 68% van de rendementen uit twee bronnen komt: schulden (leverage) en een stijgende markt (multiple expansion). Slechts een kwart komt voort uit daadwerkelijke operationele verbeteringen, zoals omzetgroei.

Simpel gezegd: private equity-firma’s lenen heel veel geld om een bedrijf te kopen. Vervolgens hopen ze dat de marktwaarderingen stijgen, zodat ze het na een paar jaar met winst kunnen verkopen. De schuld doet het zware werk, de operationele magie is vooral voor de bühne.

Dit model werkte perfect in een tijdperk van dalende rentes. Veertig jaar lang werd geld steeds goedkoper. Maar die tijd is voorbij. De rente is genormaliseerd. Bedrijven die deals sloten met de aanname dat de rente rond de 2,5% zou blijven, worden nu geconfronteerd met rentelasten van 5% of meer.

Als geleend geld twee derde van je rendement bepaalt en de kosten daarvan plotseling verdubbelen, dan heeft je model niet zomaar een deukje opgelopen. Dan ligt het in duigen.

De recente prestaties bevestigen dit. In 2024 behaalde de State Street Private Equity Index een rendement van 7,08%. De S&P 500? Die deed 25,02%. De gouden tijden zijn voorbij.

De mythe van de ‘topmanager’ doorgeprikt

Oké, het gemiddelde is misschien niet best, maar dan moet je toch gewoon de beste managers selecteren? Dat is het standaardverweer van de industrie. Helaas, ook dat blijkt een fabeltje.

Onderzoek van Harvard Business School is vernietigend. Van de allergrootste private equity-fondsen (meer dan $1 miljard) slaagde 70% er in een periode van twintig jaar niet in om vaker dan één keer in het ‘beste kwartiel’ te eindigen.

Met andere woorden: prestaties uit het verleden bieden geen enkele garantie voor de toekomst. De winnaars van vandaag zijn zelden de winnaars van morgen. Het is geen spel van kunde, maar lijkt meer op een loterij.

Je betaalt dus een premium prijs voor middelmatige prestaties, via een selectie die meer weg heeft van pijltjes gooien op een dartbord.

De diversificatie-illusie: een boekhoudkundige truc

Een ander argument is dat private equity voor spreiding en minder risico in je portefeuille zorgt. De waarderingen lijken stabieler dan die van de aandelenmarkt. Ook dit is een illusie.

Private equity-fondsen waarderen hun bedrijven slechts één keer per kwartaal. Dit gebeurt intern, op basis van modellen, niet op basis van dagelijkse marktprijzen. Hierdoor ontstaat een kunstmatig ‘gladgestreken’ rendement. De onderliggende bedrijven zijn net zo volatiel, maar je ziet het niet in de rapportages.

Onderzoek toont aan dat als je deze boekhoudkundige truc corrigeert, de volatiliteit van private equity vergelijkbaar is met die van beursgenoteerde small-cap aandelen met een hefboom. En de ‘lage correlatie’ met de aandelenmarkt? Die verdwijnt als sneeuw voor de zon tijdens een crisis. Zowel in 2008 als in 2020 bewogen private equity en de beurs bijna identiek. De beloofde spreiding was nergens te bekennen, precies op het moment dat je die het hardst nodig had.

Wat wel werkt: het liquide alternatief

Als private equity geen superieure rendementen levert, de beste managers niet te selecteren zijn en de beloofde spreiding een illusie is, wat is dan het alternatief?

Het antwoord is verrassend eenvoudig: gebruik liquide, transparante en goedkope beleggingsproducten om blootstelling te krijgen aan dezelfde economische factoren, maar dan zonder de nadelen.

Met ETF’s (Exchange-Traded Funds) kun je eenvoudig investeren in precies die segmenten waar private equity zich op richt:

• Small-cap aandelen? Een ETF op de Russell 2000 of MSCI World Small Cap.
• Specifieke sectoren? Er zijn ETF’s voor technologie, gezondheidszorg, infrastructuur, en meer.
• Factorbeleggen? Je kunt je richten op waarde-, kwaliteits- of momentum-ETF’s.

De voordelen zijn overweldigend:

• Dagelijks verhandelbaar versus een lock-up van 7-10 jaar.
• Transparante prijzen versus een subjectieve waardering per kwartaal.
• Lage kosten (vaak 0,05%-0,30%) versus de beruchte ‘2 en 20’ regel (2% beheervergoeding plus 20% van de winst).
• Direct inzicht in je beleggingen.

Natuurlijk is er nog steeds een plek voor echte operationele private equity: fondsen die daadwerkelijk bedrijven transformeren. Maar dat is slechts een fractie van de huidige industrie geworden. De rest is verworden tot een duur, ondoorzichtig en illiquide spel met geleend geld.

Wat dit voor jou betekent

Als een industrie bedrijven aan zichzelf begint te verkopen, is dat geen teken van innovatie. Het is een signaal dat het model gebroken is.

• Voor de belegger: Wees sceptisch over private equity-producten die aan jou worden aangeboden. Je loopt het risico de onverkoopbare voorraad van institutionele beleggers over te nemen.
• Voor de adviseur: Een fiduciaire plicht vereist een eerlijke afweging. Voegt private equity echt waarde toe als je rekening houdt met de werkelijke risico’s en kosten, of ziet het er alleen op papier mooi uit?
• Voor ons allemaal: De conclusie is duidelijk. De basisprincipes van beleggen – spreiding, liquiditeit, transparantie en lage kosten – zijn belangrijker dan ooit. 

De stoelendans bij private equity kan nog even doorgaan. Maar de muziek is al gestopt. Het is tijd om op te staan en een verstandigere plek te zoeken.

Bronvermelding